京東方：真漲價，假回暖

文|海豚投研

京東方（000725.SZ）于北京時間 2023 年 8 月 28 日晚間的 A 股盤后發布了 2023 年半年度財報（截止 2023 年 6 月），要點如下：

(相關資料圖)

一、整體業績：回暖，不是來自需求。$京東方 A.SZ本季度營收 422 億元，同比增長 2.6%; 本季度毛利率 11%，同比下降 4.4pct。收入和毛利率的變化，主要是受面板價格的影響。結合市場價格的環比變化情況，海豚君認為本季度出貨量環比并未有明顯增加。公司本季度歸母凈利潤 4.9 億元，同比下滑 77.9%，公司回到盈虧平衡線附近；

二、業務分項情況：顯示器件是業績的核心。顯示器件是京東方最大的收入來源，占比達到 8 成以上。上半年顯示器件業務同比下滑 13.97%，而毛利率更是下降了 9.58pct，是公司業績最大拖累項；

三、費用及經營情況：存貨仍在高位，拉貨動力不足。面板行業從 2021 年下半年以來進入下行周期，存貨指標成判定周期的重要指引。公司本季度存貨和高位的 300 億相比有明顯去化，但仍處于相對高位。雖然當前產品價格回暖，但主要是廠商主動提價，而非是下游需求旺盛所致。因而客戶整體拉貨動力仍然不足。

整體來看，京東方本次財報不太理想。雖然本季度收入和利潤都開始回暖，但兩項數據還是不及市場預期。由于面板價格上漲已是市場共識，對于本次財報更多關注于公司的出貨和整體業績彈性。

然而結合公司財報和行業情況，海豚君認為公司本季度的增長主要來自于價格提升，而出貨量環比并未有明顯的提升。因此本季度在價格提升的情況下，公司業績并未出現大幅的好轉。

結合公司的股價表現看，此前的一波上漲主要是在行業觸底回暖的預期推動下。而后股價并未能站穩，主要還是市場認為當前下游需求不旺，這波回暖的持續性是存疑的。本次京東方財報的公布，更直接的反應出這波面板的價格回升，雖有渠道補庫的需求影響，但更主要來自于供應廠商的產能利用率調降所致。

而今在股價又回到 4 元以下，表明市場提前接受了當前需求不振的現狀。海豚君認為本次財報不太理想，在股價中已經有所反應。公司處于周期行業，雖然中長期仍有機會隨著行業向上，但在需求不旺的現實下，短期難有更強的向上動力。

以下是海豚君對京東方的具體分析：

一、整體業績：回暖，不是來自需求 1.1 營收端

京東方在 2023 年上半年實現收入 801.77 億元，同比下滑 12.48%。公司收入下滑，主要是面板及顯示產品市場下滑導致。

其中京東方在 2023 年第二季度總營收 422 億元，同比增長 2.6%。雖然公司二季度營收開始止跌回升，但仍低于市場預期（445 億元）。

雖然二季度營收開始回暖，但海豚君認為本次收入的回升主要是來自于價格帶動，而量的層面并未明顯提升。相比于一季度，二季度的大面板的均價大約提升 20%-30%。而本季度公司收入環比也僅提升了 11%，推測出貨量并未有大的改善。而價格的上升，更多地來自于供給端收縮帶來的漲價效應。

1.2 毛利端

京東方在 2023 年上半年實現毛利 72.43 億元，同比下滑 57.7%。毛利的跌幅更是遠遠超過收入的下跌，這主要是價格下滑導致毛利率受擠壓。

其中京東方在 2023 年第二季度實現毛利 46.4 億元，同比下滑 26.5%。本季度公司毛利率為 11%，同比下滑 4.4pct。本季度毛利率回暖，主要是在價格回暖的帶動下，當前已經大致回到去年同期水位。

1.3 面板價格

既然京東方的收入端和毛利率的同比下滑，主要是面板價格下跌所導致。而今毛利率繼續回暖，當前的面板價格是如何呢？

從 Witsview 的 8 月下旬報價來看，65 寸/55 寸/43 寸/32 寸價格分別為 168 美金/125 美金/66 美金/38 美金。各尺寸面板價格，已經從底部上漲有 40% 以上。

隨著面板價格上升，公司的收入和毛利率均有一定程度的修復。由于價格受 "供需關系的影響"，那么本輪價格上漲主要是什么導致的呢？

本次京東方的財報，給出了答案。在各尺寸面板的季度均價都有 20% 上漲的情況下，公司營收環比僅有 11%。價格上漲，而出貨量并沒明顯提升。這表明本次價格上升不是來自于需求端提升，而是來自供給端的收縮和定價提高。

在需求端還未明顯回暖的情況下，本輪價格上漲的持續性還是存疑的。當然此前面板價格打破現金成本后，企業端有強烈的提升需求。而今在價格獲得一定修復后，價格端的進一步上漲還需要下游需求的帶動。

1.4 業務分項情況

京東方本次財報又對公司報表做了一定的微調，主要是將部分與物聯網相關的顯示器件業務劃入了物聯網創新業務中。

根據新調整后的報表：

1）顯示器件業務：上半年營收 678.76 億元，同比下滑 13.97%。顯示器件業務是公司傳統主營業務，主要包括電視、手機、筆記本等顯示屏產品。上半年營收下滑主要是受需求疲軟的影響，產品價格和出貨情況較同期有所回落；

顯示器件毛利率分項：上半年毛利率為 6.01%，同比下滑 9.58pct。價格下降是毛利率下滑的主要因素。

2）物聯網創新業務：上半年營收 174.17 億元，同比上漲 1.08%。偏 To B 業務，主要以智慧園區、智慧金融、智慧交通等物聯網細分領域的整體解決方案，該業務隨周期影響不大；

物聯網創新業務毛利率分項：上半年毛利率為 8.61%，同比下滑 1.17pct。物聯網創新業務的毛利率整體比較穩定，業務毛利率一般在 10% 左右。

3）其他業務：京東方其他業務還包括傳感器及解決方案、MLED、智慧醫工等，但這些業務目前占比還小，對公司業績影響不大。

二、費用及經營情況：存貨仍在高位，拉貨動力不足 2.1 營運指標

在行業周期下行時候，關注公司的存貨及營運指標更為重要。

①存貨情況：本季度 256.31 億元，同比下滑 22.4%。本季度存貨/收入比值維持在 0.61。相比于之前 300 億，公司的存貨有明顯的下降。但是 0.6 左右的比值，仍意味著公司存貨處于相對高位。側面反映，雖然近期價格端回升，但是下游拉貨動力仍顯不足。

②應收賬款情況：本季度 276.22 億元，同比增加 6.3%。應收賬款/收入的比值為 0.65，處于相對合理水平。

2.2 費用率情況

2023 年第二季度京東方四項費用合計 48.98 億元，同比增加 3.6%。四項費用率 11.6%，四項費用率相對穩定，各項費用互有增減。

1）銷售費用：本季度 9.95 億元，同比增加 73%，銷售費用率 2.4%。公司本季度銷售費用率較同期處于較高水平，主要是為了消化庫存增加了消費費用支出；

2）管理費用：本季度 13.08 億元，同比減少 8.5%，管理費用率 3.1%。公司的管理費用比較穩定，受營收影響不大；

3）研發費用：本季度 26.07 億元，同比增長 2%，研發費用率 6.2%。公司研發費用是四項費用中占比最大的部分，在行業相對低迷階段公司適當控制了研發支出；

4）財務費用：本季度-0.12 億元，同比減少 107.2%，財務費用率 0%。

2.3 凈利潤

京東方在 2023 年上半年實現歸母凈利潤 7.35 億元，同比下滑 88.9%。歸母凈利潤能為正數，主要是通過少數股東權益帶來。若只考慮凈利潤，京東方上半年出現 16.67 億元的虧損。

單看第二季度，京東方歸母凈利潤 4.88 億元，同比下滑 77.9%。面板價格同比下降，是公司本季歸母凈利大幅下滑的主要原因。

2023 年第二季度公司凈利率開始出現回升，回升至-1%。從中表明二季度的均價，基本回到了盈虧平衡線附近。

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