?泰恩康IPO：財(cái)務(wù)指標(biāo)異常 多起溢價(jià)收購或涉利益輸送

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)疑似被粉飾，還曾因收購高溢價(jià)標(biāo)的公司被上市委質(zhì)疑，廣東泰恩康醫(yī)藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“泰恩康”）二度闖關(guān)A股，能否順利過會(huì)？

3月22日，泰恩康因更新財(cái)務(wù)資料，主動(dòng)申請(qǐng)IPO中止審核程序。該公司本次IPO擬募資7.5億元，用于生物技術(shù)藥及新藥研發(fā)項(xiàng)目、業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)及品牌建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金等。

時(shí)代商學(xué)院查閱相關(guān)資料發(fā)現(xiàn)，報(bào)告期內(nèi)，泰恩康應(yīng)收賬款逐年攀升，且增速遠(yuǎn)超同期營(yíng)收增速。同時(shí)，該公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)遜同行，逾期賬款占比逐年上升，期后回款比重逐年減少，存在做大應(yīng)收賬款粉飾業(yè)績(jī)的嫌疑。此外，該公司高溢價(jià)收購標(biāo)的公司，背后是否涉嫌利益輸送謎題待解。

針對(duì)上述問題，3月5日，時(shí)代商學(xué)院向泰恩康發(fā)函詢問，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

一、多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)異常，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)存粉飾之嫌

泰恩康成立于1999年1月22日，主要從事代理運(yùn)營(yíng)及醫(yī)藥產(chǎn)品、醫(yī)療器械等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。其代理的產(chǎn)品主要包括“和胃整腸丸”和“沃麗汀”等腸胃用藥、眼科用藥。

據(jù)招股書，2017—2020年上半年（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”），泰恩康實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為4.5億元、5.14億元、4.96億元、3.58億元。其中，2018年、2019年?duì)I業(yè)收入增速分別為14.25%、-3.4%。同期，同行可比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手【金活醫(yī)藥（01110.HK）、康哲藥業(yè)（00867.HK）、中國先鋒醫(yī)藥（01345.HK）、泛谷藥業(yè)（837090.OC）、一品紅（300723.SZ）、康芝藥業(yè)（300086.SZ）】的營(yíng)收增速均值分別為19.92%、5.53%。

可以看到，泰恩康營(yíng)業(yè)收入的變動(dòng)趨勢(shì)雖與行業(yè)整體變動(dòng)情況一致，但前者營(yíng)收增速明顯低于后者。

經(jīng)過翻查資料，時(shí)代商學(xué)院獨(dú)家發(fā)現(xiàn)，泰恩康應(yīng)收賬款增速、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等財(cái)務(wù)指標(biāo)異常，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)或存刻意粉飾之嫌。

各報(bào)告期末，泰恩康應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.41億元、1.82億元、1.91億元、1.92億元。2018年、2019年的應(yīng)收賬款增速分別為28.73%、5.19%，連續(xù)兩年約為營(yíng)收增速的2倍。

同期，該公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.28次/年、3.18次/年、2.66次/年、1.87次/次，呈逐年下滑態(tài)勢(shì)，且遠(yuǎn)遜于同行業(yè)可比公司均值的5.53次/年、4.78次/年、5.85次/年。

此外，2017—2020年上半年末，泰恩康逾期賬款分別為4729.91萬元、6257.3萬元、7588.23萬元、9078.73萬元，占各期應(yīng)收賬款期末余額的比重分別為33.47%、34.4%、39.65%、47.27%，逐年增長(zhǎng)。同時(shí)，該公司期后回款比例亦同步下跌，分別為94.95%、91.83%、81.67%、79.61%。

時(shí)代商學(xué)院分析認(rèn)為，報(bào)告期內(nèi)，泰恩康應(yīng)收賬款逐年攀升，且增速遠(yuǎn)超同期營(yíng)收增速，在此背景下，該公司未及時(shí)做好對(duì)回款的跟蹤管理。從回款情況看，泰恩康應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐年下滑，且逾期賬款占比持續(xù)上漲、期后回款比例逐年縮減，壞賬風(fēng)險(xiǎn)迫在眉睫。泰恩康是否通過放寬信用政策促進(jìn)銷售，進(jìn)而粉飾業(yè)績(jī)？

二、溢價(jià)收購子公司僅半年便注銷，涉嫌利益輸送

除應(yīng)收賬款、期后回款比例等財(cái)務(wù)指標(biāo)異常外，泰恩康兩起并購交易的“迷之操作”也引起時(shí)代商學(xué)院的關(guān)注。

招股書披露，2016年11月，泰恩康以3300萬元的價(jià)格收購武漢市威康藥品有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“武漢威康”）55%的股權(quán)，成為該公司控股股東。2017年，武漢威康未完成《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》中的業(yè)績(jī)承諾（400萬元），泰恩康因此獲得了65.77萬元的對(duì)賭賠償并計(jì)入當(dāng)年度的非經(jīng)常損益中。

然而，在對(duì)賭業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)的情況下，2020年4月，泰恩康又分別以1950萬元、1560萬元的價(jià)格向徐陽、魏銑購買其所持有的25%、20%武漢威康股權(quán)，成為武漢威康100%控股股東，收購增值率達(dá)133.88%。同年10月，泰恩康以優(yōu)化管理架構(gòu)、降低管理成本、整合資源為由，將武漢威康解散并注銷。

從100%持股到解散注銷，泰恩康前后僅用了半年時(shí)間。需要指出的是，2019年8月22日，泰恩康曾被上市委質(zhì)疑其收購武漢威康的原因及合理性。

此外，泰恩康的另一起并購交易同樣頗為蹊蹺。

2020年6月24日，泰恩康按照8元/股的價(jià)格，向山東華鉑凱盛發(fā)行1750萬股股份，收購其45%股權(quán)（作價(jià)1.4億元）。以2019年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，山東華鉑凱盛估值3.31億元。

不過，招股書顯示，2018年、2019年，山東華鉑凱盛的凈資產(chǎn)分別為-1367.59萬元、-2941.78萬元；營(yíng)業(yè)收入分別為2547.88萬元、243.76萬元；凈利潤(rùn)分別為572.09萬元、-1574.18萬元?？梢钥吹剑綎|華鉑凱盛2019年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)較上年度皆呈大幅下滑趨勢(shì)，泰恩康重金購買一家資不抵債且陷入虧損狀態(tài)的企業(yè)究竟有何動(dòng)機(jī)？

公開信息顯示，在A股市場(chǎng)上，與上述收購?fù)愋徒灰装咐?，凈資產(chǎn)高于山東華鉑凱盛的標(biāo)的公司，整體估值卻低于山東華鉑凱盛，可見山東華鉑凱盛的估值合理性有待驗(yàn)證。

以上海醫(yī)藥100%收購上海交聯(lián)藥物研發(fā)有限公司為例，標(biāo)的公司被收購時(shí)，凈資產(chǎn)為-28.22萬元，估值為2319.78萬元；另一并購案例——九州藥業(yè)100%收購江蘇瑞克醫(yī)藥科技有限公司，標(biāo)的公司被收購時(shí)，凈資產(chǎn)為6975.24萬元，估值為1.56億元?？梢?，泰恩康收購山東華鉑凱盛存明顯高溢價(jià)情況。

值得一提的是，據(jù)招股書，山東華鉑凱盛由泰恩康、華鉑精誠于2015年共同出資設(shè)立，出資額分別為550萬元、450萬元，股權(quán)占比分別為55%、45%。本次泰恩康通過向關(guān)聯(lián)方華鉑精誠發(fā)行股票收購山東華鉑凱盛剩余的45%股權(quán)，華鉑精誠順理成章地成為泰恩康第三大股東。

從泰恩康收購山東華鉑凱盛的整個(gè)事件看，標(biāo)的公司真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況、高溢價(jià)收購的估值合理性等細(xì)節(jié)都疑點(diǎn)重重。為何對(duì)山東華鉑凱盛“青睞有加”？泰恩康與華鉑精誠是否存特殊利益安排？泰恩康有必要給出一個(gè)合理解釋。

關(guān)鍵詞： 泰恩 IPO 財(cái)務(wù) 指標(biāo)