凈負債率高達262.1%，海昌海洋公園65億甩賣近半數主題樂園還債

原標題：凈負債率高達262.1%，海昌海洋公園65億元甩賣近半數主題樂園還債，依賴門票收入輕資產難挑大梁

10月18日，海昌海洋公園（2255.HK）復牌并公告重大資產出售事項，公司已經于10月13日與MBK簽訂協議，出售武漢、成都、天津和青島四個主題公園公司100%股權以及鄭州項目公司66%股權。

最終權益將通過大連公司和鄭州項目公司兩批次進行，其中MBK將為大連公司支付60.8億元，為鄭州項目公司支付4.5億元，全部資產合計售價65.3億元。然而復牌后二級市場投資者選擇了用腳投票，截至下午收盤，海昌海洋公園報收1.85元/股，當日跌幅達19.57%。

多年增收不增利，凈利率逐年走低

近來環球影城靠威震天懟人在北京立穩腳跟，迪士尼新推出的玲娜貝兒也立好了“川沙妲己”的人設，在外來的IP迅速吸引大眾目光的同時，國內本土的主題樂園卻顯得有些水土不服，海昌海洋公園也不例外。

海昌海洋公園的主營業務即為主題公園和周邊配套商業物業的運營，在此次資產出售之前，公司圍繞環渤海、長三角等經濟發達地區運營著10座綜合主題公園，還包括上海、三亞、大連、重慶和煙臺等地。

在近年文旅項目熱潮下，海昌海洋公園一直在開發新的城市建設海洋公園項目。從半年報披露情況來看，目前上海二期輕資產項目剛剛落地，三亞項目也在推進結算審核工作，另外，公司鄭州項目五大場館主體結構工程完工，不過據海昌海洋公園預測，鄭州項目完全建成對外開放至少還需要18個月以及12億元的資金支持。

不過，不斷的擴建卻導致海昌海洋公園陷入增收不增利的尷尬處境，2017年至2020年海昌海洋公園分別實現營業收入約為16.8億元、17.9億元、28.02億元和11.68億元，而同期僅實現歸母凈利潤分別約為2.8億元、3955.8萬元、2508萬元和-14.52億元。

2020年的疫情導致旅游業遭受重創，即使公司輕資產業務持續運行同時開啟景區云游園直播等模式創收，最終海昌海洋公園業績仍然大幅下滑。但事實上，疫情之前公司利潤率就在不斷下滑，2016年至2019年公司凈利率分別為12.18%、16.65%、2.21%和0.9%。

如今疫情逐漸常態化，旅游業也逐漸恢復到疫情前的水平。2021年上半年海昌海洋公園實現營業收入約為9.15億元，同比增長181%，其中門票業務收入和非門票業務收入分別為5.5億元和3.65億元，同比增長243.8%和120.3%。

值得一提的是，上半年門票業務貢獻收入占比達到60.11%，在以門票作為主要收入來源的盈利模式下，此時海昌海洋公園出售近半數海洋公園勢必會對公司業績造成極大影響。

流動性承壓，出售重要資產維持經營

除了尚未建成營業的鄭州項目公司，此次出售的另外四個主題樂園均為坐落在城市市區內的海洋公園，運營時間超過10年，是海昌海洋公園現有的資產中較為成熟的主題樂園。

而主題樂園擴張本身的建設投入成本外，海昌海洋公園還投入了大量的銷售及市場推廣費用，包括與《德云斗笑社》、《青春環游記》以及《三十而已》等綜藝和影視劇合作。

近年來海昌海洋公園銷售費用逐年攀升，2019年最高曾達到約3億元，而2020年雖然銷售費用支出大幅減少，但在收入同樣下降的情況下，公司銷售費用率卻創新高，達到14.37%。

新項目建設巨大的投入以及現有海洋公園的日常運營都需要大量的資金，而這也讓海昌海洋公園的現金流一直承壓。

在出售公告中海昌海洋公園表示，自從疫情爆發以來，公司一直遭遇高額債務及持續增加的虧損，目前尚能以相對有利的價格出售相關資產從而獲取一定的現金流入，償還債務降低資產負債率的同時也能維持公司剩余資產的運營。

事實上，近年來海昌海洋公園的流動資產一直不足以覆蓋流動負債，2016年至2020年公司流動負債超出流動資產部分分別達到約2318.6萬元、12.62億元、17.61億元、10.81億元和17.13億元，而這也成為推動此次資產出售最重要的原因之一。

具體來看，截至2021年中報時，公司賬面現金及現金等價物約為17.46億元，較2020年報時減少約27.49%，而同時一年內計息銀行及其他借款余額卻達到約23.82億元，報告期末時，公司凈負債率已經高達262.1%。

此次出售資產取得的65.3億元資金中，22.1億元為買方為公司負擔的融資性貸款，1.45億元為買方替公司承擔的應付類債務，最終海昌海洋公園能收到約41.2億元的現金，但其中仍有40%將被用于償還公司以出售的四座主題樂園作為抵押或擔保的融資性貸款以及補充營運資金。

雖然一眾國產主題樂園能實現持續盈利增長的并不多，但海昌海洋公園毛利率仍然能達到45%左右，其中自然是門票收入貢獻最多，而在出售資產的公告中，公司提到未來將付出更多的業務進行輕資產運營。

據海昌海洋公園在2020年年報中的表述，輕資產業務主要包括對外IP授權業務，整合外部資源輸出IP價值，以及提供咨詢服務，拓展海洋度假區、海洋特色娛樂館、主題酒店、主題小鎮等系列，持續探索InMall產品，推出兒童互動、擼寵、VR體驗等模塊。

但目前來看，這些業務創收能力尚不足夠，2021年上半年海昌海洋公園虧損幅度縮減2.77億元，而收入實現同比增長主要還是靠門票收入增長拉動，某種程度上來說，出售近半數主題樂園換來的現金流可能也只是飲鴆止渴。（藍鯨上市公司徐曉春xuxiaochun@lanjinger.com）

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